在理财收益率与资产可能倒挂的压力下，绝对收益率已经明显偏低的品种，或不再具有大的吸引力

自6月中旬以来,随着股市资金大量回流债市,债券需求大量释放,带动信用债的收益率一路走低,信用利差不断压缩。在当前缺少高收益资产的情况下,信用债无疑是较好的替代品种,但在绝对收益率已然处于历史低位的情况下,未来行情能够持续多久,值得关注。
信用债需求爆发,而供给暂难跟上,推动收益率大幅下行。6月中旬后,在股市回调、IPO暂停后,大量资金涌入债市。而由于各类主体的融资需求依然疲软,尤其是券商金融债大降后,供给一时难以放量,短期供不应求的矛盾较为突出。与6月中旬相比,短融的收益率降幅普遍在50-60BP,超AAA短融的收益率已经在3%以下,3年和5年中票的收益率降幅普遍在20-30BP,AAA级、资质较好的3年期公司债,收益率也仅在3.7%左右。最近两周,补涨行情在低评级债中蔓延,交易所低评级公司债的绝对收益率为投资者所看重,此前乏人问津的问题个券,也吸引不少买盘。
由于利率债的行情相对偏弱,信用债的信用利差不断被压缩。AA+及以上品种的信用利差已经全线低于历史20%分位数,其中,超AAA短融、中票的信用利差在20-30BP,AAA级短融、中票的信用利差在30-50BP；AA+短融、中票的信用利差在80-100BP；AA短融、中票的信用利差大致在130-150BP,位于40%分位数,个券分化较大。
此外,由于理财产品的收益率相对刚性,大部分信用债的绝对收益率与理财收益率发生倒挂。在IPO暂停后,理财产品收益率开始下行,但由于理财产品的收益率明显刚性,收益率下行幅度不及债券。目前,理财产品的收益率大致在4.95%左右,但是现在很多债券的收益率已在5%以下,仅有非公开公司债、部分低评级或民企债的收益率在5%以上。
往后看,短期内,由于难以找到合适的高收益资产进行配置,信用债的供需状况仍然良好,但也不宜过度乐观。
首先,在理财收益率与资产可能倒挂的压力下,绝对收益率已经明显偏低的品种,或不再具有大的吸引力。不可否认,理财资金存在较大的配置压力,但是理财对于收益率的要求也较高,如果持续倒挂,也很难加大对债券的投入。如超AAA和AAA的短融和3年期中票,收益率与理财产品的收益率已经相去甚远,与国开债的信用利差仅20BP,进一步下行的空间已经十分有限。
其次,交易所市场杠杆操作的空间尚可,但银行间市场的杠杆空间已压缩不少。在IPO暂停后,交易所的资金利率保持在低位,隔夜和7天回购利率分别为1.2%和1.5%,与债券收益率相比,还有较大的套利空间。反观银行间市场,7月中旬以来,资金成本一直保持小幅上行的趋势,目前7天回购利率在2.5%左右,AA+短融的利差空间在120BP左右,3年和5年AA+中票的利差空间分别在176BP和220BP,尽管短期内看起来还行,但当中的期限错配风险不容忽视。
在目前的市场环境下,已不宜过分追逐资本利得,较好的策略是在保持适中的久期下,通过较高票息、中等评级的个券,进行杠杆操作,获取稳定的息差收入。重点推荐3年期左右的交易所小公募债：票息较一般公募债要高,利息风险可控、可用于质押回购,且交易所资金成本低廉,套利空间较大。