保险行业:股价对不利因素反应过度

寿险收入端明显复苏,财险盈利能力维持在优秀水平

在经历了2011-2013年调整之后,我国寿险新业务价值增长逐渐恢复到20%以上的较高水准(我们预计2015-17香港上市中资寿险公司NBV平均增速分别为37%/22%/20%)。由于我国货币将持续宽松,我们预计银行理财产品收益率下行将使寿险产品相对吸引力大大增强,下一轮寿险产品将对银行理财产品形成替代。对于财险业,虽然保费增速出现放缓的趋势,我们依然认为行业保费增速依然可以维持在10%以上(我们预计2015-17香港上市财险行业保费增速分别为11%/10.8%/10.5%);我们预计优秀的上市财险公司的综合成本率将维持在98%左右,优秀的上市财险公司的ROE在2015-2017年有望维持在18%左右的优秀水平。

利率下行和人民币贬值预期均已充分反映

短期来看,A股在去杠杆化基本完成之后企稳,为中资保险股反弹创造了条件。中长期来看,即便我们考虑寿险公司长期投资收益率下降至4.5%,人民币兑美元贬值10%,中资寿险公司的估值约为1.45x2015EEV依然低于历史平均水平。

催化剂

2016年开门红、2015业绩公布、税收递延养老产品试点、中国宏观经济软着陆或者央行进一步宽松等。

估值/风险提示

我们看好中资保险行业表现,首次覆盖给予推荐的投资评级。目前中资寿险公司平均估值为1.12x2015F内含价值,远低于历史平均估值水平。在行业周期向上的情况下,我们认为中资保险公司估值修复空间巨大(我们将中资寿险公司目标价设定在非寿险业务0.99-1.17倍PB,寿险业务新业务倍数为0-12倍)。我们认为财险公司估值处于合理区间,吸引力不大。主要风险是A股大幅下调、中国宏观经济硬着陆等。